A tokenização de ativos reais já fracassou uma vez; por que desta vez é diferente?

Por Carlos Sangiorgio*

Em outubro de 2018, o St. Regis Aspen Resort, um hotel de luxo no Colorado, vendeu US$ 18 milhões em participação tokenizada na rede Ethereum. Virou manchete como o primeiro imóvel-troféu (categoria que reúne propriedades raras, de alto valor e forte apelo de prestígio) negociado em blockchain pública. Nos cinco anos seguintes, quase nada aconteceu. O mercado secundário prometido nunca apareceu, e a onda de Security Token Offerings (STOs) que dominou 2018 e 2019 se dissolveu quase inteiramente.

A tokenização de ativos reais, os chamados Real World Assets (RWAs), costuma ser apresentada como novidade de 2026. A ideia, no entanto, tem mais de uma década. Nasceu com os colored coins (uma tecnologia que permitia marcar pequenas quantidades de bitcoin com informações para representar outros ativos) sobre Bitcoin em 2012 e 2013, ganhou capacidade de programação com os contratos inteligentes do Ethereum em 2015 e chegou às primeiras tentativas de transformar essa tecnologia em produtos financeiros comercialmente viáveis em 2017 e 2018.

No Brasil, há registros de ativos tokenizados desde 2012. O termo engana em português. “Ativo do mundo real” sugere algo físico, como um imóvel, uma safra ou um galpão, e a tradição financeira reforça o mal-entendido, já que “ativo real” é classicamente o oposto de “ativo financeiro”. Em RWA, o critério é outro. Vale como RWA qualquer ativo originado fora da rede e representado nela. Um título do Tesouro americano é uma RWA, por exemplo.

Uma cota de fundo também. E são eles, não os imóveis, que formam a maior parte do mercado. Em setembro de 2026, de um total de US$ 33 bilhões em ativos registrados em blockchain, os títulos públicos tokenizados sozinhos respondiam por cerca de US$ 15 bilhões, quase metade do mercado. O crédito privado aparecia em segundo lugar, enquanto imóveis, commodities e ações tokenizadas dividiam o restante. O mercado de ativos reais é, hoje, majoritariamente feito de papel.

As três lacunas que derrubaram a primeira geração

A tecnologia mudou pouco desde 2018. O que mudou foi o que existe em volta dela. A primeira geração de RWAs falhou por três razões, e nenhuma delas era o blockchain.

Havia uma lacuna financeira. Era possível tokenizar o ativo, mas o pagamento continuava sendo feito por TED, e a liquidação instantânea de um lado, combinada com D+2 do outro, criava apenas um novo descasamento operacional. Havia também uma lacuna regulatória. Sem saber se aquele token era um valor mobiliário e sob qual regime deveria ser enquadrado, nenhum alocador institucional se sentia confortável para investir. Por fim, havia o problema da custódia. Fundos regulados não poderiam simplesmente guardar chaves privadas em um pendrive.

As três lacunas começaram a ser resolvidas entre 2023 e 2026, em uma sequência que ajuda a explicar a retomada do mercado.

Primeiro vieram as stablecoins, que deram ao mercado uma infraestrutura de liquidação nativamente digital. Depois vieram os títulos públicos americanos tokenizados, com BlackRock e Franklin Templeton à frente, e esse foi o ponto de virada. Surgiu o primeiro RWA com aderência real de mercado porque respondia a uma pergunta que o investidor institucional já tinha: onde estacionar caixa on-chain rendendo juros. Quem destravou o mercado não foi o imóvel nem a obra de arte, mas o instrumento mais chato e mais líquido que existe. Por último, veio a regulação, que transformou o experimento em produto.

Os números refletem essa sequência. Excluindo as stablecoins, os RWAs on-chain saíram de cerca de US$ 6,5 bilhões no início de 2025 para aproximadamente US$ 26 bilhões em março de 2026 e superaram US$ 31 bilhões em julho, segundo o rwa.xyz. É uma multiplicação por quase cinco em pouco mais de um ano. Incluindo as stablecoins, o mercado já passa de US$ 300 bilhões.

O tamanho do que está em jogo

O mercado que existe e o mercado potencial são coisas diferentes, e a distância entre os dois ajuda a explicar tanto o entusiasmo quanto o ceticismo.

O universo teórico é grande a ponto de impressionar. Segundo a Hashdex, o mercado endereçável para a tokenização chega a US$ 664 trilhões, considerando o estoque global de ativos que poderia, em última instância, migrar para uma forma tokenizada. É o tamanho da prateleira, não uma previsão.

As projeções mais relevantes trabalham com frações desse universo e chegam a números muito diferentes, principalmente porque cada uma considera um escopo distinto. A McKinsey estima cerca de US$ 2 trilhões até 2030, considerando essencialmente títulos, crédito, fundos e ações. O Boston Consulting Group chega a US$ 16 trilhões no mesmo horizonte, assumindo que 10% do PIB global estará tokenizado e incluindo depósitos e stablecoins na conta. O Standard Chartered projeta cerca de US$ 30 trilhões até 2034, somando commodities e financiamento ao comércio exterior. No curto prazo, a Hashdex projeta cerca de US$ 400 bilhões em ativos tokenizados até o fim de 2026. A estimativa depende da manutenção do ritmo de emissões institucionais observado no primeiro semestre.

Uma diferença de quinze vezes entre projeções de instituições respeitadas diz bastante sobre o estágio do mercado. Quem apresenta qualquer um desses números como consenso está vendendo alguma coisa.

O contraponto precisa estar na mesma página. Boa parte dos ativos tokenizados ainda não circula. Segundo um levantamento da BeInCrypto, 910 dos 1.289 ativos analisados, com valor conjunto de US$ 32,9 bilhões, não registravam nenhuma atividade de transferência semanal. Emissão não é liquidez, e esse continua sendo um problema não resolvido. O caso do Aspen já mostrava, em 2018, que criar o token era mais fácil do que criar um mercado secundário capaz de fazê-lo circular.

Duas questões seguem sem resposta na tecnologia de registro. Por que a região do mundo com maior adoção de liquidação digital ainda tem tão pouco ativo tokenizado circulando? E o que, na prática, faz um ativo tokenizado sair da inércia e começar a girar?

*Carlos Sangiorgio é vice-presidente de Produtos e Engenharia da Evertec Brasil