Onde o estrangeiro está investindo às vésperas da eleição presidencial no Brasil

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Investidores estrangeiros voltaram a aplicar em ações brasileiras em setembro, com entrada de R$ 9,6 bilhões até segunda-feira, 21, segundo a bolsa brasileira B3. Gestores ouvidos pela EXAME afirmam que o movimento reflete uma estratégia global de diversificação, na qual o Brasil ocupa uma posição complementar, e não uma aposta estrutural no país ou motivada apenas pelas eleições.

O investidor estrangeiro voltou a colocar dinheiro no Brasil em setembro, mas a reaproximação com os ativos locais não pode ser explicada apenas pela proximidade das eleições. Os dados mais recentes, divulgados pela B3 referentes até a última segunda-feira, 21, o fluxo de capital estrangeiro para ações já listadas na B3 acumula entrada de R$ 9,6 bilhões no mês e R$ 27,9 bilhões no ano. Naquela sessão, os não residentes aportaram R$ 405,2 milhões no mercado secundário, enquanto o Ibovespa subiu 0,74%.

O movimento chama atenção porque ocorre depois de uma forte saída de recursos estrangeiros desde a segunda quinzena de abril e se intensificaram até o dia 18 de agosto, em ummovimento que chegou a ser associado por analistas à aproximação das eleições e à maior percepção de risco político e fiscal.

Agora, gestores que atendem investidores internacionais, ouvidos pela EXAME, descrevem um movimento diferente. O Brasil aparece como uma das alternativas dentro de uma estratégia global de diversificação. Isso não significa que o estrangeiro esteja trocando Estados Unidos ou Europa pelo Brasil. Ao contrário, a exposição ao país costuma ser uma pequena parcela do patrimônio global e funciona como uma posição complementar.

"Não acredito que seja uma mudança estrutural de preferência pelo Brasil, mas sim um reconhecimento de que alguns ativos brasileiros estão oferecendo uma relação risco-retorno bastante interessante", afirma Caique Stein Laguna, sócio e especialista de investimentos offshore da Blue3 Investimentos.

Na avaliação de Laguna, a combinação de valuations considerados atrativos, prêmio de risco elevado e a forte valorização de mercados desenvolvidos ajuda a explicar o interesse. O Brasil também oferece exposição a setores como commodities, infraestrutura, agronegócio e crédito privado, diferentes das grandes teses globais concentradas em tecnologia e inteligência artificial.

Brasil ganha espaço nas carteiras globais

Diante disso, os gestores consideram que parte do capital estrangeiro pode estar buscando ativos menos correlacionados com a concentração de grandes carteiras internacionais em tecnologia e inteligência artificial. Mas isso não significa, necessariamente,uma grande "tese anti-IA" contra as empresas de tecnologia.

Para Thiago Picanço, sócio e chefe de gestão de patrimônio da Reach Capital, investidores mais sofisticados costumam olhar suas carteiras por fatores. De um lado está o crescimento, hoje muito associado à inteligência artificial. De outro, está o fator valor, no qual o Brasil pode aparecer como alternativa.

"O fator valor também entra nessa conta. O Brasil está muito bem posicionado nesse aspecto, com empresas de qualidade negociando a três, quatro, cinco vezes o lucro. Acho que isso é considerado pelos investidores mais sofisticados", afirma Picanço.

O gestor pondera, porém, que esse movimento tem limites. Oestrangeiro que entra no Brasil por meio de ETFs (Exchange Traded Fund, ou fundo de índice) ou fundos passivos tende a comprar as maiores e mais líquidas empresas do mercado, e não necessariamente aquelas que negociam pelas menores múltiplos.

Essa distinção ajuda a entender onde o dinheiro está chegando. Se a tese fosse simplesmente comprar tudo que está barato, os investidores estrangeiros estariam concentrados nas ações de menor valor relativo, e não é o que Picanço observa. O capital estrangeiro tem se concentrado em empresas maiores, nas quais há liquidez para entrar e sair das posições.

"O investidor gringo está comprando o índice do Brasil para expressar essa visão. E, dentro desse índice, estão Vale, Petrobras, Itaú, ou seja, o índice não necessariamente representa as empresas que estão realmente mais baratas no Brasil", diz.

Sharon Halpern, sócia e private banker da Blackbird Investimentos, também destaca que na maior parte dos casos, é mais uma decisão de portfólio do que uma aposta no país.

"O investidor não está necessariamente convencido de uma virada macroeconômica, mas identifica um prêmio de risco que compensa a volatilidade conhecida do Brasil. Eu diria que ele vem ao Brasil pelo que o Brasil paga, não pelo que o Brasil promete. Isso tem uma consequência importante: é um capital seletivo, que entra em ativos específicos e pode sair com a mesma rapidez se a relação entre risco e retorno mudar", afirma Halpern

Onde o gringo está colocando dinheiro

Fora da bolsa local, a busca por retorno é ainda mais específica. A Reach, que administra ao todo R$ 3 bilhões sendo R$ 1,7 bilhão da divisão de wealth management/family office, aponta para um aumento da base de clientes não residentes e concentração de interesse em juros, crédito estruturado e situações especiais, como créditos estressados, recuperações judiciais, precatórios e recebíveis negociados com desconto.

A explicação, segundo Picanço, está no custo de capital do estrangeiro. Para um investidor que tem alternativas capazes de oferecer retorno em dólar nos Estados Unidos, não basta vir ao Brasil para ganhar algo próximo ao que já consegue em um mercado desenvolvido. Por isso, a procura tende a se concentrar em estruturas com potencial de retorno maior e, consequentemente, risco maior.

"Quando o investidor vem para o Brasil e está obtendo um retorno de 8% ou 9% nos EUA, ele busca um retorno de cerca de 20% ao ano no Brasil. E onde ele vai conseguir esse retorno hoje? É preciso recorrer a estruturas mais sofisticadas, talvez com alguma exposição à bolsa", afirma.

"Ele não vem para o Brasil para obter um retorno marginal. Por isso, dificilmente você verá um investidor estrangeiro comprando uma debênture de uma empresa local que renda CDI mais 1% ou um CDB que pague 110% do CDI. Não faria sentido para ele obter um retorno de 14% no Brasil; ele busca algo próximo de 20%".

Isso ajuda a separar dois tipos de investidor. Para uma pessoa física não residente, ações e títulos públicos brasileiros podem ser interessantes, inclusive pelo tratamento tributário mencionado por Picanço. Já grandes fundos de pensão, family offices e investidores mais sofisticados podem aceitar posições com horizonte muito mais longo, como precatórios e recuperações judiciais, em busca de retornos maiores.

A diversificação que está por trás desse movimento, portanto, não é exclusivamente uma aposta no Brasil. Picanço diz perceber entre investidores internacionais uma preocupação crescente em reduzir a concentração em suas próprias moedas e economias, em meio a questões fiscais, geopolíticas e ao aumento da percepção de risco sobre ativos concentrados em uma única jurisdição.

Nesse contexto, o Brasil seria um dos destinos possíveis dentro de uma realocação mais ampla. O gestor cita também a compra de ouro, Bitcoin, commodities, imóveis e ativos físicos por investidores globais.

"Eu vejo, sim, o Brasil como um dos beneficiários desse cenário. Mas outras regiões do mundo também estão se beneficiando, cada uma por suas próprias características", afirma.

Uma pesquisa do Citi, divulgada nesta semana e baseada em entrevistas com 351 gestores de family offices em 40 países, identificou que 52% dos entrevistados da América Latina pretendem aumentar a exposição a mercados desenvolvidos nos próximos 12 meses. Ao mesmo tempo, 46% disseram ter aumentado os investimentos em renda variável nos 12 meses anteriores, que representavam 33% das carteiras.

À primeira vista, aumentar a exposição a mercados desenvolvidos e, ao mesmo tempo,colocar mais dinheiro em ativos brasileiros pode parecer contraditório. Mas para Laguna, não é. O núcleo da carteira continua concentrado nos mercados desenvolvidos, enquanto o Brasil ocupa uma posição satélite, destinada a buscar retorno adicional e diversificação.

"Como o Brasil costuma representar uma fatia pequena do patrimônio global, a decisão é muito mais baseada na relação entre risco e retorno do que em uma convicção política específica", afirma.

Para estrangeiro, eleição muda o preço do risco — não a tese do Brasil

É justamente na eleição que aparece uma diferença relevante entre a forma como o investidor local e o estrangeiro podem interpretar o Brasil.

Para o sócio e gestor da Reach, oinvestidor brasileiro tende a enxergar a disputa presidencial de maneira mais binária, enquanto o estrangeiro relativiza mais o risco político brasileiro diante do que observa em outros países.

"Quando você conversa com o investidor estrangeiro, percebe que alguns consideram positiva a possibilidade de um candidato de direita vencer a eleição, pela expectativa de uma equipe mais comprometida com a responsabilidade fiscal e com o controle de gastos", diz Picanço. "Ao mesmo tempo, ele não demonstra tanta preocupação com o governo atual, porque enxerga nele uma certa figura de estabilidade. Eles [gringos] não acompanham necessariamente todo o ruído do dia a dia no Brasil", diz.

Para esse investidor, o fato de o grupo político estar no poder há mais de uma década permite ao mercado ter mais referências sobre sua atuação em um eventual novo mandato, enquanto um candidato sem experiência no governo tende a oferecer menos parâmetros de comparação.

Segundo o gestor, na visão desses investidores inaternacionais, há uma percepção de que com o governo atual seguirá fazendo o que classifica como "medidas mais populistas, aumento de gastos públicos e outras políticas que já são conhecidas". "Isso pode não assustar tanto justamente porque é um padrão que o investidor já conhece há muitos anos", diz.

A declaração é uma avaliação do gestor sobre a percepção de seus interlocutores estrangeiros, e não uma conclusão sobre o impacto eleitoral nos preços dos ativos. Picanço diz que o estrangeiro tende a olhar para o Brasil dentro de um quadro comparativo mais amplo, em que investidores de outros países também convivem com problemas fiscais, políticos e institucionais em seus próprios mercados.

Essa diferença de perspectiva ajuda a explicar por que a eleição pode não produzir uma decisão binária de entrar ou sair do Brasil. Laguna também afirma que os investidores estrangeiros tendem a aumentar a seletividade em períodos eleitorais, procurando ativos com fundamentos mais sólidos, garantias mais robustas ou menor dependência de decisões governamentais.

"Parte dos investidores realmente procura ativos mais resilientes a mudanças políticas, especialmente operações de crédito com garantias robustas, empresas exportadoras ou companhias menos dependentes de decisões regulatórias", afirma.

Há também uma segunda estratégia: aceitar o risco eleitoral quando o desconto dos ativos for considerado suficiente para compensá-lo. Nesse caso, a eleição não desaparece da conta, ela entra no retorno exigido para manter a posição.

A mudança em relação ao fluxo observado em agosto, portanto, não necessariamente significa que o estrangeiro passou a ignorar a eleição. O que os gestores descrevem é uma forma diferente de incorporá-la: em vez de uma decisão binária sobre o país, o risco político pode influenciar quais ativos comprar, quanto pagar por eles e qual retorno exigir.

"A tendência predominante é buscar ativos em que o retorno depende pouco do resultado eleitoral. Um crédito com boa garantia ou uma carteira de recebíveis adquirida com desconto tende a performar de forma semelhante em diferentes cenários políticos, e isso tem muito valor agora. Já quem aceita um risco mais direcional, como juros prefixados longos, faz isso conscientemente, por entender que parte relevante do risco já está no preço. Em qualquer caso, a disciplina é a mesma: o prêmio precisa compensar o risco, e não o contrário", diz Halpern.

O que pode fazer o dinheiro sair novamente

Se a eleição não é o único motor da entrada, ela também não é necessariamente o principal risco para a continuidade do fluxo. Para Picanço, uma deterioração forte nos mercados globais poderia ser mais importante parao capital estrangeiro de curto prazo.

A lógica é que quando uma carteira global começa a sofrer perdas relevantes, o gestor tende a reduzir primeiro posições menores ou mercados nos quais tem menos conhecimento. Uma posição de 1% em ações brasileiras pode parecer atraente quando as demais posições estão subindo. Se a carteira principal, concentrada em tecnologia e outros ativos globais, começa a cair fortemente, essa posição pode passar a ser vista de outra forma.

"Começamos a reação por isso. E uma das primeiras reações mais comuns que se tem é tirar do portfólio coisas que não se tem domínio", diz Picanço.

Por isso, na visão do gestor , um choque nas bolsas internacionais seria hoje um dos principais riscos para ofluxo estrangeiro de curto prazo para o Brasil. Mas há ainda um segundo canal de transmissão: os juros americanos. Picanço argumenta que não basta olhar para o nível da taxa brasileira isoladamente. O investidor estrangeiro compara o retorno que consegue no Brasil com o que recebe em dólar e com o risco adicional assumido ao investir em reais.

"Se o Brasil estiver pagando juros de 5% ao ano e os Estados Unidos também estiverem pagando 5% ao ano, mas em dólares, você prefere ter um investimento em dólar rendendo 5% ou em reais rendendo 5%?", questiona.

Para ele, é essa relação entre risco e retorno que ajuda a explicar por que o Brasil precisa oferecer um prêmio para atrair capital estrangeiro. A proximidade das eleições pode alterar essa percepção, mas não é o único elemento que determina o fluxo.