Por que o Tesouro está vendendo mais Tesouro Selic — e o que isso significa para a dívida pública

O Tesouro Nacional está recorrendo mais aos títulos atrelados à Selic para financiar a dívida pública — e isso não aconteceu exatamente porque o governo decidiu mudar de estratégia do zero. A mudança veio depois que o mercado passou a comprar mais desses papéis e a demonstrar menos apetite por títulos prefixados e ligados à inflação.

É esse movimento que está por trás da revisão do Plano Anual de Financiamento (PAF), divulgada pelo Tesouro em agosto.

A fatia prevista para as LFTs, conhecidas pelo investidor como Tesouro Selic, subiu de 46% a 50% para 49% a 53%. Enquanto isso, o intervalo para as NTN-Bs, vendidas como Tesouro IPCA+, caiu de 23% a 27% para 21% a 25%. A banda dos títulos prefixados também foi reduzida, de 21% a 25% para 20% a 24%.

Na prática, o Tesouro está dando mais espaço para o título que encontrou demanda mais fácil no mercado neste ano.

E há um detalhe importante: segundo especialistas, a revisão não significa que o Tesouro simplesmente resolveu emitir mais LFTs. O governo precisou alterar o plano porque já estava emitindo mais LFTs do que havia previsto originalmente.

Afinal, o que mudou?

O PAF é o plano que o Tesouro usa para informar ao mercado como pretende financiar a dívida ao longo do ano. Entre outras coisas, o documento estabelece faixas para a participação de cada tipo de título.

A revisão de agosto ficou assim:

O Tesouro também estabeleceu um prazo médio da dívida entre 3,8 e 4,2 anos, enquanto a parcela da dívida com vencimento nos próximos 12 meses ficou entre 18% e 22%.

Para entender por que essas mudanças importam, vale lembrar a diferença entre os títulos.

A LFT acompanha a Selic. O prefixado tem uma taxa definida no momento da compra. Já o Tesouro IPCA+ paga uma taxa prefixada mais a variação da inflação.

Para o investidor, são produtos diferentes. Para o Tesouro, a escolha também afeta o prazo e o custo do financiamento da dívida do governo.

O mercado mudou — e o Tesouro teve que acompanhar

Quando o PAF foi elaborado, entre dezembro de 2025 e janeiro de 2026, a expectativa era de um cenário mais favorável para títulos prefixados e NTN-Bs.

Naquele momento, o mercado esperava que a Selic terminasse 2026 em 12%. A perspectiva de queda dos juros tende a aumentar o interesse por papéis prefixados e indexados à inflação, porque o investidor consegue travar uma remuneração antes de uma eventual redução das taxas.

“Então, o Plano Anual foi feito com essa expectativa de ter muito interesse por prefixados, por NTN-B, nesse contexto de corte de juros pelo BC”, afirma Luis Felipe Vital, chefe de estratégia macro e de dívida pública da Warren Investimentos.

Mas o cenário mudou a partir de março. O mercado de trabalho e a atividade econômica continuaram resilientes, enquanto a disparada do petróleo em meio ao conflito no Oriente Médio também alterou as expectativas para a trajetória da Selic.

Com mais incerteza sobre os juros, os investidores passaram a demonstrar maior apetite pelas LFTs e menor disposição para comprar NTN-Bs e prefixados. É justamente aí que entra uma das principais explicações para a revisão do PAF.

O Tesouro não mudou o PAF para vender mais LFTs

Para Vital, o PAF funciona como uma espécie de sinalização do Tesouro para o mercado. Quanto mais clara for a comunicação sobre a estratégia de financiamento, melhor para os investidores entenderem o que esperar das emissões.

Quando o plano deixa de refletir o que está acontecendo no mercado, porém, o governo precisa ajustá-lo. Segundo o especialista, foi exatamente o que aconteceu com as LFTs.

“Muita gente falou: ‘o Tesouro mudou o PAF para poder emitir mais LFT’. Pelo contrário: o Tesouro mudou o plano porque ele já tinha emitido mais LFT”, afirma Vital.

Pela projeção dele, se o ritmo de emissão observado até então fosse mantido, as LFTs terminariam o ano representando 53% das emissões — justamente o novo teto estabelecido pelo PAF. A revisão, que era esperada para setembro, acabou sendo antecipada para agosto.

“O problema não é usar a LFT, mas o quanto você usa da LFT”, diz Vital.

Por que o Tesouro não vende simplesmente mais Tesouro Selic?

Porque existe outro objetivo por trás da gestão da dívida: alongar seus prazos. É aqui que entram as NTN-Bs.

O Tesouro precisa emitir títulos para financiar o governo e também para pagar aqueles que estão vencendo. Quando consegue vender papéis de prazo mais longo, reduz a necessidade de voltar ao mercado para refinanciar a dívida em períodos curtos. Esse processo é chamado de alongamento da dívida.

Na avaliação de Matheus Pizzani, economista do PicPay, o Tesouro busca levar o prazo médio da dívida de algo entre 3,5 e 4 anos para perto de 7 anos.

As NTN-Bs são importantes nesse processo porque estão entre os papéis com vencimentos mais longos. Os títulos ligados ao câmbio também têm prazos elevados, mas representam uma parcela menor da dívida.

O problema é que justamente as NTN-Bs encontraram menos demanda na primeira metade do ano.

Para Pizzani, as dúvidas em relação ao comportamento da Selic e o conflito no Oriente Médio ajudaram as LFTs, enquanto as NTN-Bs sofreram com a menor demanda e com a concorrência de títulos isentos de imposto de renda.

Diante desse cenário, o Tesouro acabou priorizando o financiamento de curto prazo em detrimento, momentaneamente, do objetivo de alongar a dívida.

“Essa revisão veio justamente no sentido de cumprir o que o mercado já estava enxergando: que seria muito difícil colocar essa quantidade de NTN-Bs, LTFs e títulos prefixados que tinha sido projetada no início do ano. Ele [o Tesouro] basicamente fez essa adequação”, afirma Pizzani.

E os investidores voltaram a comprar NTN-B?

A história, porém, não terminou com a revisão do PAF. Em setembro, os leilões de NTN-Bs e prefixados ganharam força, segundo Vital. Ao mesmo tempo, o Tesouro reduziu o volume de LFTs oferecido nos leilões mais recentes, de 1,250 bilhão para 750 milhões.

Para o especialista da Warren, uma das explicações para a mudança foi o ambiente político-eleitoral.

“Relaciono isso a uma janela de emissão. O mercado mudou um pouco em função de pesquisas eleitorais com um cenário mais acirrado. Isso voltou a trazer apetite para NTN-Bs e prefixados, com os melhores leilões desde o começo do ano. Então, o Tesouro aproveitou isso nas últimas semanas”, afirma.

Mesmo com uma demanda maior, o Tesouro não aceitou todas as ofertas nos leilões. Vital considera que a postura foi cautelosa diante das incertezas políticas e geopolíticas.

O movimento também ajudou a aliviar a pressão sobre a banda das LFTs dentro do PAF.

Nas estimativas da Warren, o Tesouro deve terminar 2026 com a seguinte composição das emissões:

• LFTs: 52,5%
• Prefixados: 21,1%
• NTN-Bs: 22,9%
• Cambiais: 3,5%

Segundo a corretora, essa composição seria compatível com uma rolagem de 100% da dívida — ou seja, o Tesouro conseguiria emitir novos títulos em volume suficiente para pagar os papéis que estão vencendo, sem precisar consumir caixa para cobrir essa diferença.

O problema que já está no radar: R$ 1 trilhão em vencimentos em 2027

A gestão da dívida de 2026 também precisa considerar o que vem no ano seguinte.

Segundo Vital, o Tesouro terá dois vencimentos importantes de LFT em março e setembro de 2027. Os títulos foram emitidos durante a pandemia e, juntos, representam cerca de R$ 1 trilhão.

É por isso que o caixa do Tesouro ganha importância. A questão, portanto, vai além de decidir se o Tesouro deve vender mais Tesouro Selic, IPCA+ ou prefixados.

O governo precisa equilibrar demanda dos investidores, prazo da dívida e disponibilidade de caixa — enquanto se prepara para uma concentração de vencimentos que pode chegar a R$ 1 trilhão em 2027.

É nesse equilíbrio que está a razão para a revisão do PAF e para a mudança na composição dos títulos emitidos neste ano.