Resultados (4T26) - FS Biocombustíveis

Crescimento estratégico acima da disciplina de balanço

Mais um ano de execução operacional excepcional

A FS entregou mais um ano de resultados excepcionais, reportando EBITDA de R$ 3,5 bilhões (+31% a/a), lucro líquido de R$ 1,6 bilhão (+71% a/a) e alavancagem líquida reportada de 2,5x, em linha com as expectativas. Preços favoráveis do etanol, disciplina na compra de milho e um nível quase perfeito de disponibilidade operacional elevaram a margem EBITDA para R$ 1,42/litro, permitindo que a companhia financiasse R$ 2,1 bilhões em Capex e mais de R$ 1,3 bilhão em dividendos, mantendo a alavancagem abaixo do limite de 3,0x.

Querência altera fundamentalmente a narrativa de crédito de curto prazo

O anúncio da planta de Querência (com início de operação previsto para jul/27), menos de um ano após o lançamento da unidade de Campo Novo do Parecis (prevista para entrar em operação em dez/26), transforma o que esperávamos ser um ciclo de expansão sequencial em um ciclo simultâneo. Do ponto de vista estratégico, a decisão parece acertada, preservando o espaço remanescente de expansão da FS em Mato Grosso após a entrada da Inpasa em Nova Mutum. Sob a ótica de crédito, porém, a decisão aumenta significativamente os investimentos previstos para os próximos anos, praticamente dobrando nossa estimativa anterior de capex para o FY27 para R$ 3,0 bilhões, elevando a alavancagem e adiando a normalização do balanço.

Funding e execução continuam sendo pontos fortes claros

Não vemos liquidez, disponibilidade de financiamento ou execução dos projetos como os principais riscos. A FS encerrou o FY26 com R$ 4,4 bilhões em caixa, fortaleceu seu perfil de funding por meio de diversas iniciativas de gestão de passivos e garantiu novas linhas de financiamento de longo prazo, resultando em uma liquidez proforma estimada entre R$ 6,5 bilhões e R$ 7,0 bilhões. Tanto Campo Novo do Parecis quanto Querência já se encontram em estágios avançados de desenvolvimento, limitando os riscos de execução e reforçando o forte histórico de entrega da administração.

Política financeira, e não financiamento, motiva nossa revisão de crédito 

O lançamento imediato de Querência, juntamente com a distribuição de dividendos após o encerramento do exercício, praticamente consome toda a flexibilidade financeira adicional criada pela recente transação com a Amaggi. Agora projetamos que a alavancagem líquida reportada alcance 4,0x no FY27 (ante 3,2% anteriormente), antes de iniciar uma trajetória gradual de redução. Em nossa visão, o anúncio não altera a qualidade de crédito de longo prazo da FS, mas demonstra claramente a disposição da administração em priorizar crescimento estratégico em detrimento de uma normalização mais rápida do balanço, deixando os detentores dos títulos expostos a níveis mais elevados de alavancagem em um cenário potencialmente mais fraco para o etanol.

Rebaixamento para “manutenção”

Continuamos construtivos sobre o perfil de crédito de longo prazo da FS, considerando sua posição de custo líder na indústria, forte capacidade de execução e acesso contínuo a financiamento. No entanto, a aceleração da expansão adia de forma relevante o processo de desalavancagem e reduz o potencial para compressão adicional dos spreads nos próximos trimestres. Dessa forma, rebaixamos nossa recomendação dos títulos para manutenção.